MAC-Bedingungen: mehr Offenlegung, aber keine wirkliche Änderung der Marktpraxis

Aug 25, 2023

EINBLICK

Wesentliche nachteilige Änderung (MAC)-Bedingungen ermöglichen es einer Partei, von einer Transaktion abzuweichen, wenn ein auslösendes Ereignis eintritt oder einer Partei erst bekannt wird, nachdem die Transaktion vereinbart wurde, und das sich im Verhältnis zum Zeitpunkt der Transaktion wahrscheinlich nachteilig auf die Gegenpartei auswirken würde vereinbart.

MAC-Bedingungen sind seit langem ein Merkmal des Abschlussrisikomanagements bei öffentlichen M&A-Transaktionen in Australien – unter Verwendung von Auslösern, die auf quantitativen oder qualitativen Maßnahmen oder beidem basieren. Im Jahr 2022 veröffentlichte ASIC jedoch seine Bedenken hinsichtlich der Formulierung dieser Bedingungen und insbesondere seine Erwartung, dass MAC-Bedingungen objektive und „quantifizierbare“ Auslöser enthalten.

Wenn wir über das vergangene Jahr nachdenken, hat sich seit der Intervention von ASIC nicht viel geändert – qualitative Bedingungen sind immer noch ein Merkmal öffentlicher Fusionen und Übernahmen in Australien – wenn auch (auf Geheiß von ASIC) den Wertpapierinhabern zusätzliche Offenlegungen über die mit der Auslegung solcher Bedingungen verbundenen Risiken gemacht wurden .

Unserer Ansicht nach sind die derzeitigen Bedenken hinsichtlich der qualitativen MAC-Bedingungen überbewertet, und die zusätzliche Offenlegung der Interpretation dieser Bedingungen (die sich in Schemabroschüren schnell zu Standardbegriffen entwickelt) ist für Wertpapierinhaber von marginalem Wert.

In diesem Einblick untersuchen wir die Grundlage der Intervention von ASIC und bewerten sie anhand einer Reihe aktueller Transaktionen unter Verwendung qualitativer MAC-Bedingungen.

Im Großen und Ganzen gibt es zwei Arten von Schwellenwerten, die zum Auslösen einer MAC-Bedingung gelten können:

MAC-Bedingungen mit qualitativen Schwellenwerten haben die Aufmerksamkeit von ASIC erregt.

In einem Update Ende letzten Jahres1 bestätigte ASIC seine Erwartung, dass MAC-Bedingungen „objektive und quantifizierbare Standards enthalten, anhand derer die Parteien einer Transaktion und ihre Wertpapierinhaber feststellen können, ob eine wesentliche nachteilige Änderung eingetreten ist.“ ASIC wies auf einen Trend zu „unsicheren“ MAC-Bedingungen bei Kontrolltransaktionen hin (wobei eine „wesentliche nachteilige Änderung“ kreisförmig als „wesentliche nachteilige Änderung“ definiert wird) und stellte fest, dass solche MAC-Bedingungen die folgenden Risiken bergen:

ASIC wollte den Wertpapierinhabern ein angemessenes Maß an Offenlegung der Bedingungen eines Angebots gewährleisten, damit diese eine fundierte Entscheidung über die Begründetheit der Transaktion treffen können, einschließlich der Wahrscheinlichkeit, dass ein MAC eintritt und die Transaktion anschließend fortgeführt wird.

Die öffentlichen Kommentare von ASIC reagierten auf den Vereinbarungsplan in Bezug auf Vimy Resources. Bei dieser Transaktion enthielt die MAC-Bedingung eine Kombination aus quantifizierbaren und qualitativen Schwellenwerten in Bezug auf Vimy Resources, einschließlich Auslösern für jedes Ereignis, jeden Sachverhalt oder jeden Umstand, der sich wesentlich nachteilig auf die finanziellen Vermögenswerte und Verbindlichkeiten (insgesamt genommen) auswirkt Zustand oder Geschäft von [Vimy Resources] (als Ganzes betrachtet)“. ASIC äußerte Bedenken, dass die MAC-Bedingung zirkulär sei oder einen subjektiven Schwellenwert vorsehe, und diese Bedenken wurden durch die Aufnahme einer zusätzlichen Offenlegung des Transaktionsrisikos in die Schemabroschüre ausgeräumt. Die zusätzlichen Offenlegungen erklärten den Wertpapierinhabern, dass der Bieter und das Zielunternehmen die MAC-Bedingung möglicherweise unterschiedlich interpretieren, da es keinen quantitativen Schwellenwert für die MAC-Bedingung gab, und dass möglicherweise ein größeres Risiko für Rechtsstreitigkeiten oder Unsicherheit darüber besteht, ob die Bedingung erfüllt wurde irgendein besonderer Umstand.

Seit Vimy Resources (und den öffentlichen Kommentaren von ASIC) wurden mehrere weitere Scheme-Transaktionen auf dem Markt angekündigt, bei denen qualitative MAC-Bedingungen zum Einsatz kamen, darunter:

Während die Branchen, Zielunternehmen und Umstände, die für jede der oben genannten Transaktionen gelten, unterschiedlich sind, spiegelt die Einbeziehung eines qualitativen MAC-Schwellenwerts in jede Bedingung ein ausgehandeltes Ergebnis wider, das für die jeweilige Transaktion als angemessen erachtet wird – sei es, weil der Bieter eine Abmilderung gegen bestimmte Umstände anstrebte Risiken im Geschäft des Zielunternehmens oder aufgrund der Beteiligung eines im Ausland ansässigen Bieters oder wegen geltendem Recht außerhalb Australiens. Obwohl nicht alle Programmbroschüren herausgegeben haben, enthielten diejenigen, die zusätzliche ausführliche Offenlegungen im Einklang mit dem Vimy Resources-System in Bezug auf die Funktionsweise der MAC-Bedingung enthielten.

Diese jüngste Marktpraxis zeigt weiterhin, dass geeignete qualitative Schwellenwerte für MAC-Bedingungen genutzt werden können, ohne einen informierten Markt zu untergraben. In diesem Zusammenhang glauben wir, dass die gelebte Erfahrung des Marktes zeigt, dass die aktuellen Bedenken in Bezug auf qualitative MAC-Bedingungen aus mehreren Gründen überbewertet sind:

Bedauerlicherweise deuten die Markterfahrungen der letzten 12 Monate darauf hin, dass dieser jüngste regulatorische Fokus auf MAC-Bedingungen kaum mehr erreicht hat, als eine weitere Offenlegungsübung im „Kästchen“-Stil für Scheme-Broschüren hinzuzufügen, die für Wertpapierinhaber von marginalem Wert ist. Auch wenn die Schemabroschüren immer länger und komplexer werden, werden ausführlichere Offenlegungen in Bezug auf die Durchführung qualitativer MAC-Bedingungen immer noch schnell zum Standard.

ASIC Corporate Finance Update – Ausgabe 10 (September 2022) hier verfügbar.

Die Transaktionsvereinbarung für die Allkem/Livent-Fusion unterliegt den Gesetzen von Delaware, wobei rein qualitative Schwellenwerte mit der anerkannten Marktpraxis im Einklang stehen und durch die Kombination von Praxis und gerichtlichen Kommentaren gut verstanden werden.

Im April 2023 wurde die Vereinbarung zur Umsetzung des Programms einvernehmlich gekündigt, vor allem aufgrund eines erheblichen Anstiegs des Finanzierungsbedarfs für St. Barbara und die Atlantic Operations.

Abonnieren Sie unsere Einblicke und Updates

In einem unsicheren und volatilen globalen Markt besteht bei M&A-Transaktionen weiterhin das Risiko eines Abschlusses, was ihre erfolgreiche Durchführung gefährden kann. Um dieses Risiko zu mindern, greifen Käufer zunehmend auf den Handel mit bedingten Derivaten zurück, die es ihnen ermöglichen, zum Zeitpunkt der Unterzeichnung einer Transaktion Wechselkurs- und Zinssätze festzulegen. In dieser Erkenntnis untersuchen wir Derivate, die von einer Transaktion abhängig sind, darunter:

mit besonderem Schwerpunkt auf ihren Vorteilen gegenüber anderen Instrumenten zur finanziellen Risikominderung wie Swaptions und Forward Starting Swaps

EINBLICK

16. August 2023

EINBLICK

09. August 2023

EINBLICK

27. Juli 2023

EINBLICK

19. Juli 2023